申港证券：给予上声电子买入评级 全球观察

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申港证券股份有限公司曹旭特,卢宇峰近期对上声电子进行研究并发布了研究报告《年报点评报告：功放产品放量，毛利率边际改善》，本报告对上声电子给出买入评级，当前股价为43.95元。

上声电子(688533)　　事件：　　公司发布 2022 年报和 2023Q1 季报。 2022 年公司实现营业收入 17.69 亿元，同比增长 35.86%，实现归母净利润 0.87 亿元，同比增长 43.68%；其中 2022Q4营业收入 5.68 亿元，同比增长 47.54%，环比增长 18.34%，归母净利润 0.29 亿元，同比增长 74.79%，环比增长 28.75%。　　2023Q1 公司实现营业收入 4.53 亿元，同比增长 22.98%，环比下降 20.23%，归母净利润 0.3 亿元，同比增长 138.9%，环比增长 4.77%。　　投资摘要：　　国内扬声器市占率第一，功放开启第二增长曲线。 公司较早实现了车载扬声器的国产化配套， 是公司主要收入来源， 2022 年公司车载扬声器产品销量 6684.62万只，同比增长11.41%， 收入13.82亿元，同比增长21.27%，国内市占率20.66%，常年保持第一， 全球市占率 12.95%。随着整车配置音响升级，车载功放产品实现大幅增长， 2022 年销量 34.17 万只，同比增长 200.89%， 收入 2.68 亿元，同比增长 226.4%， 主要得益于主要配套客户理想、蔚来、华为金康等的销量增长。　　新能源汽车销量增长，带动 AVAS 需求的提升， 2022 年 AVAS 产品销量 139.44万只，同比增长 146.18%，收入 0.57 亿元， 同比增长 116.09%。　　毛利率短期承压， 逐季改善。 2022 年毛利率 20.29%，同比下降 6.44pct。 其中，车载扬声器业务毛利率 20.45%，同比下降 4.28pct，车载功放业务毛利率15.69%，同比下降 17.26pct， AVAS 业务毛利率 14.38%， 同比下降 3.64%。　　受芯片供应短缺， 主要原材料稀土、大宗金属(铁锡铜等)以及电子元器件等价格大幅上涨影响，主要产品毛利率均出现下滑，同时公司为拓宽功放市场适当降低了产品价格导致功放毛利率下滑幅度最大。但随着原材料成本回落， 2022Q4开始毛利率逐季改善， 2022Q4 毛利率 20.67%，同比下降 8.14pct，环比上升1.89pct； 2023Q1 毛利率 23.41%，环比上升 2.74pct。　　产能扩张加速， 股权激励绑定人才。 公司通过 IPO 募资和发行可转债等方式扩大扬声器和汽车电子产品产能，巩固竞争地位。 2023 年 4 月，公司发布股权激励计划， 拟授予的限制性股票数量为 320 万股，首次授予 293.3 万股，预留 26.7万股，首次授予价格为 26.6 元/股， 首次授予的激励对象为 182 人，业绩考核目标为(公司层面归属比例 100%)： 2023-2025 年净利润不低于 0.97/1.12/1.27亿元。通过健全公司长效激励约束机制， 吸引和留住优秀人才，激发全员主观能动性， 保证公司业绩稳步提升。　　规模效应下公司有望量价齐升。 在汽车声学系统高端化的趋势下，完整汽车声学系统整体单车价值量大幅提升。目前新势力造车单车价值量为 1000-2000 元，平均配置 8-12 个扬声器、车载功放以及 AVAS，部分车型扬声器数量达 20 个以上。同时车载音响软硬解耦的趋势愈加明显，白牌音响更受青睐。我们认为公司车载扬声器销售单价和单车搭载量以及车载功放、 AVAS 渗透率有望稳步增长，实现量价齐升。　　投资建议：　　我们预测公司 2023-2025 年营业收入为 23.78/30.38/36.93 亿元，同比增长34.5%/27.7%/21.6% ， 归 母 净 利 润 为 1.62/2.25/3.05 亿 元 ， 同 比 增 长85.9%/38.7%/35.7%， 对应 PE 分别为 41.9/30.2/22.2 倍。 考虑公司作为国内汽车声学龙头，赛道成长空间大，技术和客户积累深厚，产品拓展顺利， 给予公司2023 年 60 倍 PE 的估值，对应股价 60.76 元，市值 97.2 亿元，维持“买入”评级。　　风险提示：　　汽车销量不及预期，汇率波动风险，客户集中度较高风险，芯片短缺，原材料价格上涨，行业竞争加剧，技术迭代不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国金证券邱长伟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为69.01%，其预测2023年度归属净利润为盈利2.03亿，根据现价换算的预测PE为33.46。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有9家机构给出评级，买入评级7家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为63.48。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，上声电子(688533)行业内竞争力的护城河一般，盈利能力一般，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标1.5星，好价格指标1.5星，综合指标1.5星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)

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